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来源：财经九号院
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作者 | 跳跳
作为曾稳居国内乳品行业前三、承载着几代人味觉记忆的老牌乳企，光明乳业曾凭借新鲜低温奶产品风靡全国，一度成为国产乳业的标杆性企业。
然而如今，这家老牌国企却深陷业绩泥潭难以自拔：2025年业绩预告显示，公司全年归母净利润预亏1.2亿至1.8亿元，这不仅是自2008年三聚氰胺事件以来的首次年度亏损，也是其上市以来的第二次全年亏损。
值得注意的是，这已是公司连续第五年未能完成年度经营计划，业绩持续承压、投资频频失利的背后，董事长黄黎明、总经理贲敏等高管的薪酬却在近三年逆势上涨，这种强烈反差，也让投资者疑问，如此管理层还好意思拿着高额薪酬吗？
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全年亏损超1.2亿单季亏超2亿，
新莱特成“拖垮业绩元凶”
2026年1月，光明乳业发布的2025年度业绩预告，堪称其上市以来质量最差的一份业绩答卷：预计全年归母净利润为-1.2亿至-1.8亿元，较上年同期7.22亿元的盈利水平大幅转亏，同比降幅高达116.62%至124.93%；扣非归母净利润同样处于亏损区间，预计为-3700万元至-9700万元，核心盈利能力大幅下滑。
需要注意的是，此次年度亏损与2008年三聚氰胺事件引发的行业系统性危机有着本质区别，当年的亏损是全行业共同面临的困境，而此次亏损更多是光明乳业自身经营决策失误、管理不善导致的“内生性亏损”。
从季度业绩表现来看，公司2025年前三季度归母净利润仍有8721.43万元的盈利，看似整体可控，但第四季度单季亏损却高达2.07亿至2.67亿元，业绩跳水幅度惊人，直接导致全年业绩由盈转亏。
对此，光明乳业在业绩预告中解释称，亏损主要责任在于其持股65.25%的新西兰子公司新莱特，因新莱特部分生产基地出现生产问题，导致大量存货报废、生产成本大幅增加等直接损失较大，拖累了母公司整体业绩。
事实上，新莱特的持续亏损并非偶然，而是长期积累的经营隐患集中爆发的结果。梳理新莱特近年业绩数据可知，2021年至2024年，其净利润分别为-0.4亿元、0.28亿元、-2.96亿元、-4.5亿元，四年累计亏损金额高达7.58亿元，仅2022年实现小幅盈利，其余年份均处于亏损状态；2025年上半年，新莱特亏损态势仍未得到遏制，归母净利润亏损0.63亿元，持续不断侵蚀光明乳业的母公司利润。
更严峻的是，新莱特的核心客户——a2牛奶公司已正式宣布，将从2027年起逐步转移生产基地，计划在2028年完成全部生产业务转移，这意味着后续盈利前景堪忧。
尽管面对新莱特的连年亏损和经营危机，光明乳业管理层的应对显得十分滞后且被动。公司虽于2025年9月发布公告，拟以约12.1亿元的价格向雅培出售新莱特北岛资产，试图通过资产处置止损，但该交易预计要到2026年4月才能完成交割，未能及时挽救2025年的业绩亏损，这也进一步凸显出管理层在海外投资决策上缺乏前瞻性，风险预判和应对能力严重不足，最终导致公司陷入“投资踩坑、止损缓慢”的尴尬境地。
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连续五年未完成经营计划，
营收持续下滑，行业地位岌岌可危
2025年的年度亏损，无疑是给了光明乳业“当头棒喝”，该公司已经连续五年未能完成年度经营计划，这是其经营能力持续恶化的最直接体现。
各年年报数据显示，自2021年以来，光明乳业管理层每年都会向市场和投资者公布年度经营计划，但这些计划最终几乎都沦为“空头支票”，连续五年失信于市场，也让投资者的信心逐渐消磨殆尽。
具体来看，光明乳业2025年制定的经营计划明确提出：全年实现营业收入261.96亿元、归母净利润3.39亿元、净资产收益率超过3.48%。但从实际业绩表现来看，各项指标均大幅偏离计划目标：归母净利润不仅未能实现盈利，反而亏损1.2亿至1.8亿元，完成率为负；2025年前三季度，公司营业收入仅实现182.31亿元、同比减少了1%，按照全年营收走势测算，全年营业收入完成率预计不足70%，低于时序进度；2025年前三季度净资产收益率仅为0.91%，也远低于3.48%的计划目标，三大核心经营指标全部未达标。
回顾2021年至2024年的经营表现，光明乳业的业绩完成情况同样不尽如人意：2021年，公司归母净利润完成率仅为88.54%，未能达到计划目标；2022年，营收和归母净利润完成率分别为88.79%、53.88%，两项核心指标均大幅不达标，其中归母净利润完成率不足六成；2023年、2024年，归母净利润完成率虽超过100%，看似实现了业绩目标，但这两年的盈利均主要依赖政府补贴、资产处置等非经常性损益，扣非后的归母净利润始终处于较低水平，真实盈利能力依然薄弱，并未形成可持续的盈利模式。
更值得警惕的是，在连续多年未完成经营计划的同时，光明乳业的营业收入呈现持续下滑态势，行业地位也随之不断下滑，逐渐被同行拉开差距。2021年至2024年，公司营业收入从292.06亿元逐年下降至242.78亿元，四年时间累计下滑16.87%，年均下滑幅度超过4%；2025年前三季度同比减少了1%，料难完成全年增长7.8%的经营目标。反观伊利、蒙牛等同行企业，在同期市场环境下仍保持稳健增长态势，2025年全年营收均实现同比正增长，两者与光明乳业的营收差距不断拉大，光明乳业“乳业老三”的地位早已岌岌可危，甚至面临被后续企业超越的风险。
说实话，光明乳业连续5年都未完成年度经营计划，作为上市公司经营计划的可行性和管理层的执行力恐怕要遭到严重质疑。
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盈利能力远逊同行，国内并购也失利
光明乳业的经营困境，不仅体现在业绩亏损和营收下滑上，更体现在其核心盈利能力远低于行业平均水平，这一现象也进一步凸显出管理层经营能力不足，未能有效提升公司的核心竞争力。
同花顺数据显示，2021年至2025年前三季度，光明乳业的销售毛利率始终维持在18%-20%之间，处于行业较低水平；销售净利率表现更差，除2023年因非经常性损益拉动达到3.14%外，其余年份均未超过2%，2025年前三季度仅有0.33%，核心盈利效率低下。
而反观同行业头部企业，伊利股份的销售毛利率长期稳定在30%-36%之间，销售净利率超过7%；蒙牛乳业的销售毛利率更是高达36%-42%，净利率除2024年度外，同期年份均在5%左右，盈利空间显著优于光明；即便是区域性乳企新乳业，其销售毛利率也达到24%-30%，销售净利率不低于3.6%，无论是毛利率还是净利率，光明乳业与同行的差距都十分显著，核心盈利能力的不足，让公司在市场竞争中逐渐处于劣势。
如果说海外投资新莱特的失利是“踩坑”，那么国内并购小西牛的操作，则进一步暴露了管理层在投资决策和资源整合上的严重短板。2021年，光明乳业为了拓展西北市场、弥补区域布局短板，以约6.12亿元的价格收购了青海小西牛生物乳业股份有限公司60%的股权，并与小西牛原股东设置了2022年至2024年的业绩承诺。
但从实际业绩来看，小西牛仅在2022年完成了业绩承诺，2023年、2024年均未达到承诺目标，三年累计业绩完成率仅为93.32%。根据并购协议，小西牛原股东需对未完成的业绩进行现金补偿，但补偿金额有限，难以覆盖光明乳业的投资损失。
更关键的是，收购小西牛后，光明乳业未能有效整合其渠道、产品和品牌资源，小西牛在西北区域的本土优势未能转化为光明乳业的集团增长动力，反而因管理成本、整合成本的增加，进一步拖累了集团的整体盈利水平，这场旨在拓展区域市场的并购，恐怕又要沦为又一笔“失败的投资”。
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经营计划完不成业绩下滑仍涨薪
高管薪酬与业绩严重脱节
与公司业绩持续恶化、经营困境不断加剧形成鲜明对比的是，光明乳业高管层的薪酬却在近三年逆势上涨，这种“旱涝保收”的薪酬体系，引发了广大投资者的强烈质疑和不满。
梳理光明乳业近年年报数据可知，2022年至2024年，公司董监高薪酬总额从898万元增长至1009万元，三年时间累计涨幅达到12.4%；其中，董事长黄黎明的薪酬从2022年的86.8万元增长至2024年的172.9万元，涨幅达到99%；总经理贲敏的薪酬从2023年的114.8万元增长至2024年的164万元，涨幅达到43%，公司管理层以及董事长、总经理两位核心高管的薪酬涨幅远超公司同期业绩表现。
上市公司高管薪酬的核心逻辑是“权责利对等”，2025年公司业绩预亏1.2亿至1.8亿元，高管层作为公司经营决策的核心，理应承担起相应的经营责任，薪酬水平应与公司业绩、股东回报深度绑定，否则岂不是伤害了投资者的信心？
即便与上市的上海市属国企高管平行比较，以2024年为例，上海电气的董事长薪酬为72.4万元，总裁朱兆开为143.9万元；百联股份董事长张申羽的薪酬为193万元、总经理曹海伦的薪酬为135万元；锦江酒店CEO毛啸的薪酬为98.2万元；上汽集团总经理贾健旭的薪酬为141.6万元等等，可见即便放在本地，光明乳业董事长总经理的薪酬水平也是要高于多数上海市属国企上市公司高管的。
在上交所投资者互动平台上，已有多位投资者纷纷质疑高管薪酬的合理性，多次向公司提问“业绩下滑为何高管还能涨薪”“高管涨薪是否与业绩挂钩”，甚至质疑管理层是都把维护股东利益确保国有资产保值增值当作一件事来认真对待等问题，但光明乳业管理层始终未给出明确、合理的回应。
从曾经的国产乳业标杆、稳居行业前三，到如今的业绩巨亏、连续五年完不成经营计划，光明乳业的沉沦，并非偶然，本质上管理层还是难逃经营决策失误、责任担当不足、风险控制薄弱的质疑。
当前，国内乳品行业竞争日益激烈，行业集中度不断提升，光明乳业若想在激烈的市场竞争中站稳脚跟，就不能再固守陈旧思路，更不能让管理层“躺平”拿高薪。若管理层仍无视业绩颓势和投资者质疑，那么光明乳业的亏损困境或将难以改观，甚至可能在市场层面面临更多的挑战。
